O que é uma preferência de liquidação (liquidation preference) e como ela impacta um cenário de venda?

Imaginem o seguinte cenário. Uma empresa é vendida para um estratégico por R$ 100 milhões. No momento da venda, o CEO tinha 20% das ações. Quanto ele recebeu pela venda? A resposta é: depende. Caso ele tenha investidores com preferência de liquidação (liquidation preference), ele pode ter recebido menos do que R$ 20 milhões.

A preferência de liquidação garante aos investidores um retorno mínimo sobre o investimento antes dos demais acionistas. Esse é um mecanismo para alinhar incentivos e proteger investidores, principalmente os minoritários. 

Trouxemos aqui os principais pontos que podem influenciar na preferência de liquidação:


Múltiplo

As preferências de liquidação geralmente são refletidas como um múltiplo do valor do investimento original, ou seja, 1x ou 2x do valor do investimento original. 

Uma preferência de liquidação 1x é mais comum. Um investidor com uma preferência de liquidação 1x recebe de volta o valor total do investimento antes que qualquer acionista inferior na pilha de prioridade receba seus pagamentos.

Preferência de liquidação 2x ou 3x, é menos comum, mas pode acontecer, principalmente quando os “valuations” negociados são mais altos. Um investidor com uma preferência de liquidação 2x recebe o dobro do valor do investimento original antes dos demais acionistas.


Participação

Existem três tipos principais de participação preferencial de liquidação. 

  1. Preferência de liquidação não participante (Non-participating liquidation preference)
‍Durante um evento de liquidez, os acionistas preferenciais não participantes (também conhecidos como “preferenciais diretos”) têm a opção de (i) receber um valor igual ao múltiplo preferencial de liquidação, além de quaisquer dividendos não pagos ou (ii) converter seus preferenciais em ações ordinárias e participar do evento de liquidez como se fossem acionistas ordinários.
  1. Preferência de liquidação com participação total (fully-participating liquidation preference)
‍Durante um evento de liquidez, os investidores com preferência total de participação de liquidação (também conhecido como “participante preferencial”, “plena participação preferencial” ou “participação preferencial sem limite”) recebem (i) sua total preferência de liquidação antes que qualquer coisa esteja disponível para distribuição aos detentores de ações ordinárias e (ii) seu pro rata de quaisquer lucros remanescentes junto aos acionistas ordinários. Uma preferência de liquidação com participação total permite que os investidores recebam duas vezes os retornos e é menos comum do que a preferência de liquidação sem participação.
  1. Participação limitada (capped-participating liquidation preference)
Funciona de forma semelhante com a “fully participating”, mas com uma limitação da parcela do pro-rata dos lucros remanescentes.
As preferências de liquidação ditam a ordem e o valor que os investidores recebem quando há uma saída. Por exemplo, um investidor que detenha ações preferenciais com preferência de liquidação pode receber sua parte dos retornos antes que os acionistas ordinários – o que geralmente inclui o(s) fundador(es) e funcionários – possam lucrar com suas ações. 

Estrutura de senioridade (Preference Stack)

Podem existir também diversos acionistas com direitos de preferência sobrepostos. Quando mais de um acionista possui ações com preferência de liquidação, as estruturas de senioridade mais comuns são:

  • Padrão: Quem recebeu a preferência por último tem a maior preferência de liquidação com senioridade maior, ou seja, recebem a sua parte antes. 
  • Pari passu: Os investidores de todas as rodadas de financiamento recebem recursos pro rata ao capital comprometido no mesmo nível de senioridade.
  • Em camadas: Algumas estruturas agrupam diferentes investidores em grupos de senioridade.